收益还原法是房地产估价中最基本的三大评估方法之一，它是预计估价对象未来的正常净收益，选用适当的资本化率将其折现到估价时点后累加，以此估算估价对象的客观合理价格的方法，用收益法求得的房地产价格称为收益价格。收益还原法一般适用于对具有收益或潜在收益的物业进行评估，如商业房产、办公房产等。

一、       问题的提出

从理论上来说，一个合理的评估价值=正常成交价格=市场价格。任何评估方法得出的房地产价格应趋于一致，即都应与相同假设前提下的市场价格相当。然而，根据笔者本人以及许多同行的执业经验发现，采用市场比较法和收益法对同一标的物进行评估时却经常出现收益法评估价格偏低的情况。

笔者认为，这种现象产生的原因除了实际操作中诸如净收益与资本化率等参数的确定存在问题外，还在于房地产市场方面的因素。本文仅从市场的角度对收益法评估所引起的价格差异进行分析。

二、       收益法评估的市场分析

（一）从房地产市场现状分析（以商业房地产为例）

1、市场租金与资本化率分析

近几年来，在国家楼市调控政策影响下，住宅物业受“新政”影响明显，商业物业成为投资者首选，大量投资者对商业房地产的追捧，导致商业房地产价格水平大幅提升。与之对应的租金上涨速度却明显慢得多，售价与租金相脱节的现象日益明显。据调查，国际上公认的比较合理的租售比标准通常为1：200到1：300。而现在实际市场中的租售比却远远高于这个数。以新都区电子路的商铺为例，该区域为新都区比较成熟的区域，商服繁华度为中等。该道路上的独立临街铺面（面积约40-60平方米）月租金介于30-40元/平方米之间，市场销售均价为15000-20000元/平方米，租售比约为1：375到1：660，租售比远高于正常合理的范围，意味着房产投资价值相对变小，房产泡沫已经显现。若将此租售比转化为资本化率仅为1.8%-3.2%，这种通过市场中的租售比确定的资本化率为市场实际资本化率。

因出租型房地产是收益法评估的典型对象，其净收益就是根据租金来求取的。根据相关规范的要求，收益法评估中的资本化率需要保持在一定幅度之上，这是因为从投资的角度分析，资本化率过低，低于基本的安全利率和风险报酬率，那物业本身就没有投资和持有的必要，通常来讲，资本化率一般保持在6%以上。因此，在房地产市场存在泡沫的情况下，评估中采用的理论资本化率远高于市场实际资本化率，在市场租金偏低的情况下，由租金反推得出的收益价格与实际售价之间存在较大的差距是不可避免的。

2、投资目的分析

收益性房地产的持有目的往往是为了投资，而投资者的动机不外乎两个：保全投资资金以及获取投资收益。消费者的预期是决定价格的主要因素。在投机需求带领下，消费者不理性选择势必会导致市场需求过旺、市场价格持续上涨的现象。伴随预期房产价值的大副上涨，通常会出现“惜售”的现象。此时投资者获取投资收益的主要方式是通过转售以获得差价收入。他们通常会等到房价涨到能满足他们的预期收益时才将房产转售。在此期间，投资者为了获取最大的利益而不愿将房产空置着，他们通常会暂时把房屋租借出去，通过收取租金来逐步获取一部分投资回报。同时，部分投资者获取收益的途径不仅是期望租金收益和转售收益，还期待通过收取转让费^[1]来变相增加收益，因此往往不太计较租金的高低，导致部分商业房地产售价大涨的情况下，租金也始终保持在正常、甚至偏低的范围内，租金变化速度滞后于售价变化速度的现象，并最终导致通过租金来求取的收益价格低于通过售价来求取的比准价格。     

（二）从均衡价格理论分析

房地产价格的形成与波动，从经济学上来讲，是由房地产的供给和需求两方面的力量共同作用的结果。由于市场交易是自愿交易，或交易双方一致同意的交易，所以房地产市场交易的价格和数量，必须是供求双方都愿意而且能够接受的价格和数量。房地产市场需求量和供给量相等时的价格称为均衡价格，相对应的供求数量被称为均衡数量，此时的市场即达到了一种均衡状态，为均衡市场。均衡是市场价格运行的必然趋势，这种均衡价格理论是价格原理的核心内容。

一般来说，收益法求得的价格趋向于理论价格，市场法求得的价格趋向于市场价格，而市场价格是短期均衡价格，理论价格是长期均衡价格。由此可见，收益法评估出来的价格趋向于长期均衡价格，市场法评估出来的价格趋向于短期均衡价格。当房地产市场比较成熟且处于均衡状态时，收益法求得的价值与市场法求得的价值基本一致，即短期均衡价格与长期均衡价格是趋于一致的。此时，由收益法所求出的评估结果即为估价对象正确且合理的现时价格。当市场处于非均衡状态时，收益法求得的价值与市场法求得的价值往往不一致。  

在目前房地产市场存在泡沫的情况下，房地产的短期均衡价格必然高于长期均衡价格，即此时的房地产市场处于非均衡状态。因此，收益法求得的收益价格往往在很大程度上低于市场法求得的价格。而我们要得到的估价对象的价格定义为估价时点的价格，即估价对象现在或者不久之后的市场价格，它是一种短期价格。正如前面所讲，收益法求得的价值是趋向于长期均衡价格的，而我们在用收益法估价的时候却把求得长期均衡价格误认为是估价对象现时的市场价格。这造成了收益价格与比准价格的不一致，也就出现了收益价格偏低的情况。

三、       结束语

从以上的分析可以看出，在不同的市场条件下，应用收益法评估房地产的价值存在一定的局限性，估价从业人员应针对不同的市场状况正确应用这一方法。作为房地产估价师应放眼整个房地产市场，对其进行正确认识和分析，清醒的认识到房地产市场中的泡沫和风险，甄别出房地产价格与真实价值之间差异。在求取估价对象价格的同时把握住市场发展趋势和动向。估价师应在估价报告中对市场环境及其发展趋势作出充分的解释、说明，得出正确的判断，提请报告使用者密切关注市场系统风险。

注释：

[1]转让费：是一种转让商铺使用权而在转让时一次性收取的费用，一般是原承租者向继承租者收取，也有房东收取的。费用的高低主要取决于原、继承租者对商铺本身获利能力的认知和市场供求关系。现在商铺转让费已经逐渐演变为房东或投资客变相增加租金的工具，专靠炒作商铺赢利的投资客也在日益增多。

                                                     作 者：周 燕